绝大多数钢铁上市公司第三季度现金流状况出现了明显恶化。从26家上市公司统计数据来看，前三季度累计每股经营性现金流为0.496元，较第二季度仅增加了0.031元，大多数钢铁公司第三季度经营性现金流为净流出。此外，前三季度经营性净现金流占收入和净利润的比重也较上半年有了明显的下降。目前行业需求状况不佳导致的出货迟滞，很可能将使得第四季度钢铁企业现金流状况继续恶化。

　　高额的存货跌价准备是第四季度钢铁企业“业绩杀手”。截至第三季度26家钢铁上市公司存货总金额为2271.76亿元，较第二季度末增加了313.55亿元。

　　大幅下跌的钢材、原材料价格使得钢铁企业面临计提大额存货减值准备的压力。而从上市公司公布的三季报情况来看，仅少数几家公司在三季度对此作了计提，就目前情况看还远远不够。倘若在年末对存货计提减值准备，这将使得钢铁企业第四季度的业绩遭受重创。

　　三季度以来持续有钢铁企业减产的消息传出,目前我们对国际钢铁需求的恢复依然没有信心。中国是全球钢铁新增需求的最主要拉动力量，但目前我们还未看到中国钢铁需求出现恢复的迹象，以主要下游行业房地产与建筑业来看，固定资产投资实际增长率持续下降，这使得我们对第四季乃至2009年第一季度国内钢铁需求状况依然存在担忧。

　　尽管钢铁行业景气程度仍在下滑，但从钢铁股市净率来看，估值水平的下跌已接近尾声。如此低的市净率水平使得钢铁股对产业资本的吸引力渐增。

　　我们维持对钢铁股“同步大市-A”的投资评级。我们重申不再看空钢铁股的观点，未来钢铁股的上涨将更多的倚靠估值水平的提升。我们将择机上调钢铁行业投资评级。

　　1.第三季度盈利能力环比显著下降2008年第三季度主要钢铁上市公司盈利能力环比大幅下滑，这同行业景气程度的变动是相符的，也符合我们的预期。

　　根据数据可比的26家上市公司(表2中列明)的统计数据，2008年第三季度收入环比增长0.05%；利润总额环比下降45.25%；归属于母公司所有者的净利润环比下降45.72%。第三季度毛利率为11.12%，较第二季度下降了3.52个百分点；净利润率为3.80%，较第二季度下降了3.2个百分点。第三季度主要钢材品种价格的大幅下跌对钢铁企业盈利空间的挤压程度是非常巨大的。

　　从各上市公司的情况来看，产品结构以线材、棒材等建筑钢材为主的公司盈利能力的环比下滑程度尤其厉害，其中柳钢股份[行情、资料、新闻、论坛]第三季度出现了单季度亏损，广钢股份[行情、资料、新闻、论坛]、首钢股份[行情、资料、新闻、论坛]、三钢闽光[行情、资料、新闻、论坛]、韶钢松山[行情、资料、新闻、论坛]等公司第三季度归属于母公司所有者的净利润环比下降幅度超过90%，上述几家企业第三季度的净利润率均低于1%。我们推测大多数以建筑钢材为主的企业在9月份已经出现了单月的亏损。第四季度这些企业面临整个季度亏损的可能性是相当高的。

　　产品以板材为主的企业第三季度盈利能力普遍强于以建筑钢材为主的企业。鞍钢股份[行情、资料、新闻、论坛]、武钢股份[行情、资料、新闻、论坛]、宝钢股份[行情、资料、新闻、论坛]依然是盈利能力最强的公司，第三季度毛利率分别为24.04%、18.53%和14.68%，分别较第二季度下降了4.56、3.35、3.17个百分点。相对较强的盈利能力与大型钢铁企业产品定价较市场价格滞后有关，其盈利能力的大幅下滑将主要体现于第四季度或明年的第一季度。

　　2.第三季度钢铁企业现金流状况出现恶化绝大多数钢铁上市公司第三季度现金流状况出现了明显恶化。从26家上市公司统计数据来看，前三季度累计每股经营性净现金流为0.496元，较第二季度仅增加了0.031元，大多数钢铁公司第三季度经营性现金流为净流出。此外，第三季度存货增加较多也占用了部分的现金。

　　前三季度经营性净现金流占收入和净利润的比重也较上半年有了明显的下降。目前行业需求状况不佳导致的出货迟滞，很可能将使得第四季度钢铁企业现金流状况继续恶化。

　　3.预计第四季度将出现大范围的单季度亏损预计第四季度钢铁行业盈利能力将继续大幅下降，大多数钢铁企业将面临单季度亏损局面。

　　钢材价格的加速下跌对利润空间的压缩是非常巨大的。

　　6月底以来主要钢材产品价格大幅下跌，建筑钢材率先下跌，这直接导致了建筑钢材企业第三季度面临亏损边缘。9月中下旬以来，板材呈现加速下跌趋势，10月份上海3MM热轧板价格下跌1120元/吨，跌幅24.24%；8MM中板价格下跌1550元/吨，跌幅25.00%；1MM冷轧板价格下跌1370元/吨，跌幅23.22%，这样大的价格下跌幅度是非常惊人的。10月份原材料价格同样呈现加速下跌趋势，以66%河北铁精粉为例，10月份下跌315元/吨，跌幅30.00%；上海二级冶金焦价格下跌700元/吨，跌幅26.92%。

　　(以上均为含税价)。钢价的下跌幅度超过原材料，且考虑到大中型钢铁企业拥有进口长单协议矿，矿石成本在一定程度上是被锁定的，第四季度钢铁企业将面临大范围的单季度亏损局面。

　　需要关注是不能钢铁企业的原材料库存对毛利空间的影响。由于钢铁企业大多有一至两个月的铁矿石库存，因此在图4中观察到考虑四周、六周、八周原材料库存情况的吨钢毛利空间的迅速下跌，且下跌速度明显快于完全市场采购情况下的毛利状况，随着高价原料库存的消耗，吨钢毛利将表现出迅速的反弹。但我们要强调的是，基于完全市场采购状况下估算的吨钢毛利的变动对钢铁行业的景气变动具更好的代表性。..高额的存货跌价准备是第四季度钢铁企业“业绩杀手”。

　　截至第三季度，26家钢铁上市公司存货总金额为2271.76亿元，较第二季度末增加了313.55亿元。大幅下跌的钢材、原材料价格使得钢铁企业面临计提大额存货减值准备的压力。而从三季报情况来看，仅少数几家公司在三季度对此作了计提，就目前情况看还远远不够。倘若在年末对存货计提减值准备的话，这将使得钢铁企业第四季度的业绩遭受重创。

　　4.下游需求的低迷依然令人担忧三季度以来持续有钢铁企业减产的消息传出，这样的减产是全球范围内的并且减产幅度较大。目前我们对国际钢铁需求的恢复依然没有信心，在国际金融危机的背景下，我们可能仍需要等待。

　　中国是全球钢铁新增需求的最主要拉动力量，但目前我们还未看到中国钢铁需求出现恢复的迹象。主要下游行业房地产与建筑业的固定资产投资实际增长率持续下降，2008年1月份以来建筑业固定资产投资实际增长率已连续9个月负增长，下半年房地产行业固定资产投资的实际增长率也出现了加速下跌趋势。这使得我们对第四季度乃至2009年第一季度国内钢铁需求状况依然存在担忧。

　　5.四季度行业景气比三季度继续下滑，但估值水平的下跌已接近尾声2008年第四季度钢铁行业将面临行业景气的加速下跌，2009年第一季度盈利情况也不容乐观。但从钢铁股估值水平上来看，估值水平的下跌已接近尾声。目前大部分钢铁股股价已跌破净资产，少数几只钢铁股目前的市净率已经到了0.6、0.5的水平，如此低的市净率水平使得钢铁股对产业资本的吸引力渐增。目前我们依然坚持不再继续看空钢铁股的观点。

来源: 安信证券　　作者: 赵志成